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     第一部分：投資哲學(xué)



　　價(jià)值投資方法已為個(gè)人投資者和專(zhuān)業(yè)投資經(jīng)理人員所廣泛運用。此方法是在60年前，隨著(zhù)格拉漢姆和多德的大學(xué)教科書(shū)《證券分析》的發(fā)表而問(wèn)世的，格拉漢也因此被譽(yù)為價(jià)值投資之父，重溫一下創(chuàng )始人的思想方法能時(shí)常給予我們啟發(fā)，即使其學(xué)生有名投資人巴菲特至今仍如此。



　　格拉漢方法的核心內容是：股票的內在價(jià)值(IntrinsicValue)取決于公司的資產(chǎn)、收入、股息和財力。只要把留意力集中在股票價(jià)值上，投資者就能在市場(chǎng)過(guò)于悲觀(guān)或樂(lè )觀(guān)的時(shí)候保持清醒的頭腦而避免受到不恰當判定的誤導。對于想尋求超過(guò)平均收益之機會(huì )的投資者來(lái)說(shuō)，必須遵循行之有效經(jīng)過(guò)歷史考驗的、但又與大多數投資者或投機者不同的投資策略方針。格拉漢告誡投資人，對一種被市場(chǎng)忽視、低估之證券的投資，將會(huì )是一個(gè)拖耗時(shí)間的、需要耐心的經(jīng)歷，而獲得超乎平常收益的可能性?xún)H僅存在于投資者與市場(chǎng)背道而馳的時(shí)候。



　　對股票的篩選已包括了選擇和分析，而又十分重要的一點(diǎn)我們必須牢記在心：格拉漢對于股票分析的基本框架是一個(gè)股票和債券投資相平衡的結構。中性的投資組合中包括了各一半比例的股票和債券，而股票占據的比例可以從最低的25%到最高的75%之間波動(dòng)，這一比例的變動(dòng)取決于股票相對于債券的吸引力。在其1947年出版的著(zhù)書(shū)《理性投資者》中，格拉漢姆為外行投資者們略述了他的投資哲學(xué)。



　　價(jià)值投資的哲學(xué)：在市場(chǎng)中找尋到收益好于長(cháng)期平均水平的而又低于其合理價(jià)格的股票是很難的。因為那些表現好于市場(chǎng)平均水平的高增長(cháng)股票往往已經(jīng)反映在股價(jià)上了，困難就在于要提前把它們找出來(lái)。對于投資者而言難題有兩個(gè)，其一，有明顯增長(cháng)前景的股票并不一定會(huì )帶給他們超額的投資收益，因為那些前景已經(jīng)體現在公司股價(jià)上了；其次，投資者對于公司增長(cháng)前景產(chǎn)生錯誤預期的風(fēng)險。格拉漢姆感到，這些風(fēng)險在股市心態(tài)的作用下被加重了，因為在那里，席卷市場(chǎng)的極度悲觀(guān)或樂(lè )觀(guān)思潮會(huì )誤導投資者去高估或低估一個(gè)股票的價(jià)值。簡(jiǎn)而言之，從長(cháng)遠看大多數投資者只能期望獲得平均的回報，而由于錯誤判定使得一般投資人實(shí)際取得比市場(chǎng)平均更低收益。



　　格拉漢姆并沒(méi)有去探尋一個(gè)實(shí)現超額回報的方法，而是提出了一條降低誤判風(fēng)險的途徑。他認為投資者應該首先確定出一個(gè)公司和股市無(wú)關(guān)的“內在”價(jià)值，其由公司擁有的資產(chǎn)、收入、股息、財力和經(jīng)營(yíng)穩定性等因素來(lái)決定。格拉漢姆主張投資者不要購買(mǎi)股票市價(jià)遠高于其價(jià)值的股票，而買(mǎi)入市價(jià)低于價(jià)值的股票更為安全。投資者投資股票應該把自己看成一家企業(yè)的主人，以合理的價(jià)格購買(mǎi)一家不錯的、有增長(cháng)潛力的企業(yè)，而不能視股票市場(chǎng)的說(shuō)法而定。成功的投資，是獲得不斷增長(cháng)的股息且實(shí)現股票市場(chǎng)平均價(jià)值的結果。簡(jiǎn)而言之，價(jià)值投資方法是估計公司的內在價(jià)值，并且以低于其內在價(jià)值的市場(chǎng)價(jià)格來(lái)買(mǎi)入，當市場(chǎng)充份反映了公司內在價(jià)值時(shí)賣(mài)出獲利。例如，在亞洲金融風(fēng)暴期間，作為世界上安全服務(wù)最好的新加坡航空公司，其股價(jià)比其當時(shí)的擁有飛機的價(jià)值還低，價(jià)值投資人在二年后獲得100%以上的回報；在2000年至2002年的三年網(wǎng)絡(luò )泡沫中，北美的最大通訊設備公司的北方電訊(NT)，股票從上百美金一股一度下降到五十美分，在債務(wù)重組后避免了破產(chǎn)的威脅，股票上升到二美金，此時(shí)的NT的內在價(jià)值遠遠超出其市場(chǎng)價(jià)格，在短短一年中NT轉虧為盈，2003年第四季度每股盈利十一美分，股票價(jià)格上升到八美金，回報達到400%；巴菲特在網(wǎng)絡(luò )泡沫中不為所動(dòng)，反而投資銀子，當時(shí)受到各方的非議，但最終銀子成倍成長(cháng)又是一個(gè)最好的價(jià)值投資的例子。從上述的例子可見(jiàn)，要獲得超出市場(chǎng)平均回報必須逆市而行，投資價(jià)值公司，然后耐心等待。價(jià)值投資的風(fēng)險不是來(lái)自于所投資的公司，因為市場(chǎng)的偏見(jiàn)已經(jīng)給投資人充分的安全性，而是來(lái)自于暫時(shí)市場(chǎng)不認同所投資的公司，造成對投資人信心的動(dòng)搖而無(wú)法堅持到底。

　　

　　第二部份：尋找價(jià)值股票



　　第一，尋找大規模的卻不受關(guān)注的公司,它們顯示出的股價(jià)相對于目前的盈利較低。小公司的價(jià)值也可能已被低估了，但小公司可能因為財力不夠而無(wú)法度過(guò)難關(guān)的風(fēng)險較大。另外，小公司低價(jià)值難以被市場(chǎng)發(fā)現從而延長(cháng)了公司默默無(wú)聞的時(shí)間。格拉漢姆告誡他們不要被那些處于發(fā)展周期中較好年景企業(yè)的較低的股價(jià)利潤比所迷惑，因為市場(chǎng)會(huì )發(fā)現那高利潤是無(wú)法維持的。為了避免這樣的情況，他又提出了新主張，股價(jià)應與過(guò)去年度的平均利潤相比較，即過(guò)去的市盈率或本益比或本益比。



　　第二，尋求“便宜貨”。格拉漢姆所說(shuō)的“便宜貨”是指市價(jià)低于它的內在價(jià)值，甚至只有其內在價(jià)值一半的股票。非凡是在第二等公司中尋找，他所說(shuō)的第二等公司具體是指那些在重要產(chǎn)業(yè)內收到較少關(guān)注的企業(yè)，或者非重要產(chǎn)業(yè)中的龍頭企業(yè)基金股票新手入門(mén)提醒妳本杰明格拉漢姆選股策略。內在價(jià)值可通過(guò)估計其未來(lái)利潤而求得，也可將其作為一家私人的企業(yè)來(lái)考慮，這樣的評價(jià)方法就包括了對未來(lái)利潤的預期，以及在尤其重視運營(yíng)資本、負債的基礎上對資產(chǎn)可實(shí)現價(jià)值的關(guān)注。格拉漢姆認為，最顯而易見(jiàn)的便宜貨就是那些以低于凈資產(chǎn)的價(jià)格的公司。投資者如何來(lái)區分價(jià)值被低估的股票和那些不便宜的低價(jià)股票，并不是這么輕易的。下面是格拉漢姆為激進(jìn)投資人和保守投資人提供的選擇股票的方法。



　　對激進(jìn)投資人——低本益比或市盈率：格拉漢姆為進(jìn)取型投資者制定的第一輪篩選，是要選出那些市盈率或本益比最低的前10%的股票。對于采用市盈率或本益比進(jìn)行過(guò)濾的過(guò)程，格拉漢姆提醒要留意那些經(jīng)營(yíng)具有周期性，而利潤會(huì )大幅波動(dòng)的企業(yè)。這些企業(yè)需要被出售的時(shí)候，往往處于較好的年景，市盈率或本益比較低，從而市場(chǎng)價(jià)格較高；當它需要被購買(mǎi)的時(shí)候，常常處于較差的年份，市盈率或本益比較高甚至不存在，從而市場(chǎng)價(jià)格較低。財務(wù)狀況：對于進(jìn)取型投資者，格拉漢姆放寬了對于財務(wù)狀況的測試。短期償債率(CurrentRatio)的最低值定為1.5，而長(cháng)期負債不得高于流動(dòng)資產(chǎn)值的110%。盈利穩定性：格拉漢姆同樣也放松了對于利潤穩定性的要求，規定過(guò)去五年內均為盈利。股利記錄：企業(yè)應支付某一水平的現金股利，這是一次簡(jiǎn)單的過(guò)濾，投資者運用這一獨立的標準將篩選出近三分之二的企業(yè)。按照慣例，只有那些非常成熟的，已過(guò)了高資本增長(cháng)擴張時(shí)期的公司才能支付現金股利。這一過(guò)濾過(guò)程同時(shí)排除了一些市盈率或本益比較低，但被財務(wù)困境所困擾的公司的股票。利潤增長(cháng)：對于利潤增長(cháng)，格拉漢姆同樣為進(jìn)取型投資者制定了較寬松的規定，僅僅要求上年的利潤高于五年之前。市凈率：最終的標準規定，現行市價(jià)應不高于確定帳面價(jià)值的120%。對保守型投資者來(lái)說(shuō)，這一標準更為嚴格，且對市盈率或本益比水平不作調整。因為格拉漢姆察覺(jué)到，第二等企業(yè)股票通常以它們內在價(jià)值的折扣價(jià)在市場(chǎng)上交易，故制定一個(gè)更嚴格的過(guò)濾標準并不奇怪。格拉漢姆強調，需要一批范圍廣且種類(lèi)多的股票作為代表樣本，至少需要10只股票，最好有30只組成一組，它們有著(zhù)最好的經(jīng)營(yíng)前景，但交易價(jià)格較其內在價(jià)值打了一個(gè)大折扣。



　　保守型投資者的選擇股票方法：格拉漢姆認為，保守型的投資者應該把他的財產(chǎn)限制投入在那些擁有長(cháng)時(shí)間盈利運作記錄的公司，和具有強大財務(wù)背景的公司。大體上，他指的是擁有堅固實(shí)體，在行業(yè)中處于領(lǐng)袖地位，產(chǎn)業(yè)規模位于同行前四分之一或三分之一的公司。穩固的財務(wù)狀況：格拉漢姆根據產(chǎn)業(yè)狀況運用了不同的財務(wù)實(shí)力評價(jià)尺度。他為工業(yè)企業(yè)制定了流動(dòng)比率（流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負債的比值）不得低于2.0的規定，作為針對流動(dòng)性的短期公式，而對于

接下來(lái)由基金股票新手入門(mén)來(lái)跟妳議本杰明格拉漢姆選股策略，期待這行的專(zhuān)業(yè)知識可以所有普及化到。

本杰明格拉漢姆選股策略：

公共事業(yè)部門(mén)對于流動(dòng)比率則不作規定。格拉漢姆闡述道，一家企業(yè)在增長(cháng)的過(guò)程中，營(yíng)運資金(流動(dòng)資產(chǎn)減去流動(dòng)負債)作為持續性資金來(lái)源的一部分將保護著(zhù)企業(yè)正常發(fā)展。長(cháng)期負債對流動(dòng)凈資產(chǎn)的比率不得高于1.0。盈利穩定性：格拉漢姆建議在長(cháng)時(shí)間范圍內觀(guān)察公司的歷史業(yè)績(jì)。他偏愛(ài)那些在蕭條時(shí)期仍舊能盈利的公司，這指的是一些公共事業(yè)、保險、食品加工、醫療服務(wù)、藥品行業(yè)的企業(yè)。他為保守型投資者建議的標準是10年盈利，至少過(guò)去一個(gè)經(jīng)濟周期中的業(yè)績(jì)情況良好。股利記錄：體現企業(yè)長(cháng)期財力的通常標準是長(cháng)期不間斷分紅。格拉漢姆提出了最近20年不間斷分紅，作為保守型投資者的篩選標準。盈利增長(cháng)：格拉漢規定了一個(gè)最低增長(cháng)率，在過(guò)去10年內每股盈利至少應增長(cháng)1/3，大約折合每年3%的增長(cháng)率，這個(gè)增長(cháng)率在長(cháng)時(shí)期內大致與通貨膨脹率保持同步。缺少了這樣一個(gè)標準，篩選程序就會(huì )選出一個(gè)前景不佳的公司。適當的本益比或市盈率：要求價(jià)格對于最近三年平均利潤的比率不超過(guò)15倍，他建立作出一個(gè)平均市盈率或本益比在12到13倍之間的投資組合，最好在10倍以下。適當的市凈率：標準為不高于1.5。

　　

　　第三部分: 內在價(jià)值的決定

　　

　　格拉漢姆投資那些內在價(jià)值打了很大折扣的股票。當然股票內在價(jià)值的確定是基本面分析的核心。35年前，格拉漢姆在建立了一個(gè)以市場(chǎng)、企業(yè)相關(guān)參數為變量的股票估價(jià)模型。通過(guò)觀(guān)察許多股票，他測算出了股價(jià)與最近年度盈利以及期望盈利增長(cháng)之間的關(guān)系

?；旧险f(shuō)，最近年度的盈利及期望盈利的增長(cháng)越高，股票價(jià)值就越高。最后，他嘗試著(zhù)測算出股票　　合適的市盈率或本益比。當時(shí)，他建立的方程如下：



　　價(jià)值= EPS * (8.5 + 2 * G)其中，EPS---最近一年每股盈利，G---5年期望盈利增長(cháng)率。這公式提出時(shí)，Aa**債券的平均利率只有4.4%，而如今已升至了將近6%。當利率上升，市盈率或本益比將下降，這是因為在折扣率上升的情況下，期望盈利對投資者來(lái)說(shuō)就顯得不那幺具有投資價(jià)值了。為了反映利率的變化，利率調整參數被加入了此方程。



　　價(jià)值 = EPS * (8.5 + 2 * G) * (4.4 / Aaa)



　　其中，(4.4/Aaa)---利率調整參數，Aaa是目前Aaa信用級別公司債券的利率。從這個(gè)方程式可以看出，利率越高，市盈率或本益比和股票評估價(jià)值越低。美國股票的盈利成長(cháng)期望值可以提供First Call來(lái)得到。



　　風(fēng)險調整：對股票估價(jià)時(shí)，風(fēng)險的差異成為一項不可忽視的因素，則為了測定可實(shí)現估價(jià)，期望盈利增長(cháng)率就需要一個(gè)限制值。格拉漢姆方法是建立在平均質(zhì)地、擁有平均風(fēng)險的股票之上。由于個(gè)別企業(yè)具有的風(fēng)險與平均值有相稱(chēng)的差異，故盈利倍數就可能需要修改。當風(fēng)險加大，在其它因素假定不變的前提下，盈利倍數應該降低。此調整可以通過(guò)股票波動(dòng)性股指(Beta) 完成，比較復雜，本文從略。



　　進(jìn)取型篩選標準：



　　● 在所有股票中，市盈率或本益比排在在最低的10%之內。

　　● 流動(dòng)比率不低于1.5。

　　● 長(cháng)期負債對營(yíng)運資金的比率大于0且小于110。

　　● 在過(guò)去的五個(gè)會(huì )計年度內以及最近的12個(gè)月內，每股盈利均為正數。

　　● 下一年度公司打算分配紅利（顯示出紅利為正）。

　　● 在最近12個(gè)月內公司分配過(guò)紅利。

　　● 最近12個(gè)月的每股盈利大于五年前的數值。

　　● 最近一個(gè)會(huì )計年度內的每股盈利大于五年前的數值。

　　● 市凈率不高于1.2。

　　保守型之非工業(yè)（公共事業(yè)）類(lèi)企業(yè)篩選標準：

　　● 本標準僅包括公共事業(yè)部門(mén)企業(yè)。

　　● 上一會(huì )計年度的總資產(chǎn)不低于2億美元。

　　● 最近一個(gè)會(huì )計年度的長(cháng)期負債對權益比率低于200%。

　　● 過(guò)去七年內以及最近12個(gè)月內的每股盈利均為正數。

　　● 七年中每股盈利的平均增長(cháng)率大于3%。

　　● 下一年度公司打算分配紅利（顯示出紅利為正）。

　　● 最近12個(gè)月內以及過(guò)去七個(gè)會(huì )計年度內，公司均分配過(guò)紅利。

　　● 利用最近三年平均每股盈利額所算得的市盈率或本益比不高于17倍。

　　● 目前市盈率或本益比與市凈率的乘積不得高于25.5（市盈率或本益比的最大值17與市凈率的最大值1.5的乘積）。

　　保守型之工業(yè)（非公共事業(yè)）類(lèi)企業(yè)篩選標準

　　● 最近12個(gè)月內的銷(xiāo)售額不低于4億美元。

　　● 最近一個(gè)會(huì )計年度的流動(dòng)比率不低于2.0。

　　● 最近一個(gè)會(huì )計年度的長(cháng)期負債對營(yíng)運資金的比率大于0且小于100%。

　　● 最近7個(gè)會(huì )計年度以及最近12個(gè)月內，每股盈利均為正數。

　　● 7年中每股盈利的年增長(cháng)率高于3%。

　　● 下一年度公司打算分配紅利（顯示出紅利為正）。

　　● 最近12個(gè)月內以及過(guò)去七個(gè)會(huì )計年度內，公司均分配過(guò)紅利。

　　● 利用最近三年平均每股盈利額所算得的市盈率或本益比不高于17倍。

　　● 目前市盈率或本益比與市凈率的乘積不得高于25.5（市盈率或本益比的最大值17與市凈率的最大值1.5的乘積）。

念完所述，朋友們應當清晰本杰明格拉漢姆選股策略了吧！基金股票新手入門(mén)早已在上述文章領(lǐng)著(zhù)大伙兒開(kāi)展了一個(gè)詳盡的掌握，期待前文的敘述能對大伙兒具有幫助的效果哦。