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　　一切歷史都是客觀(guān)存

接下來(lái)由股票入門(mén)交易來(lái)初談價(jià)值投資的完整邏輯鏈，不明白的趕快讀一讀下面，你能搞清楚許多大道理。

價(jià)值投資的完整邏輯鏈：

在的，也是當代與個(gè)人主觀(guān)的。個(gè)體的閱歷、經(jīng)驗、知識結構、思想方法、對歷史資料的占有程度和把握能力，影響并決定著(zhù)我們對歷史的解讀，這在巴菲特研究中已體現得非常清楚。

　　就像一位讀者說(shuō)的，你所講的那些關(guān)于巴菲特的事實(shí)，都是我們從不知道，也從沒(méi)關(guān)心過(guò)的，這是許多人成為巴菲特教的“原教旨主義”、“兩個(gè)凡是”派——凡是巴菲特的行為，都用巴菲特的語(yǔ)錄去解讀；凡是巴菲特講過(guò)的話(huà)，都是百分百不容置疑的教義的重要原因。

　　而最能讓人幡然醒悟、猶如當頭棒喝的是巴菲特推出金融衍生品的故事?！耙贿呍诮腥嗽O計金融衍生產(chǎn)品賣(mài)錢(qián)，且馬上就要推出，一邊還在抨擊金融衍生品，連這種事都臉不紅、心不跳的人，他的話(huà)有幾多可信度，也就讓人生疑?！币浴皟蓚€(gè)凡是”構建起來(lái)的巴菲特“圣壇”因此也就坍塌了。

　　約翰聶夫法則

　　雖然，和巴菲特相比，約翰聶夫沒(méi)有“神”與“圣”的光環(huán)，但在學(xué)習約翰聶夫的投資思想、方法時(shí)，依然有一個(gè)歷史地理解、把握，現實(shí)地批判吸收(哲學(xué)上所謂揚棄)的問(wèn)題。

　　作為“低市盈率投資者”，約翰聶夫投資法則的核心是市盈率，學(xué)習他的投資法則也要從市盈率開(kāi)始。

　　對市盈率，約翰聶夫有兩個(gè)期望值標準：一個(gè)是相對標準，比市場(chǎng)平均市盈率低40%~60%；一個(gè)是絕對標準，最好6倍左右甚至低于6倍。

　　在約翰聶夫執掌溫莎基金的前大半段時(shí)間里，美國的長(cháng)期國債利率很高，股市的平均市盈率很低，各年份的平均值在9到10倍之間，較低的年份在8倍以下，這個(gè)期望值是符合當時(shí)客觀(guān)情況的，它反映了這樣一種思想：一個(gè)符合價(jià)值投資標準的股票，不僅市盈率要遠低于市場(chǎng)平均水平，其本身也要有絕對的投資價(jià)值，相對價(jià)值和絕對價(jià)值缺一不可。如果市盈率的相對值低而絕對值高，說(shuō)明市場(chǎng)本身已被高估，哪怕市盈率比市場(chǎng)平均水平低50%以上，也未必是好的投資。

　　反之，絕對值低而相對值不低，則說(shuō)明市場(chǎng)的平均水平已經(jīng)很低，這時(shí)符合絕對低市盈率要求的股票會(huì )很多，絕對的低市盈率未必就是一個(gè)好的理由，可以在更廣大的基礎上進(jìn)行篩選。

　　5個(gè)要點(diǎn)

　　1?；驹鲩L(cháng)率。市盈率只是股票投資的初始回報率，最終的投資收益要靠公司的利潤增長(cháng)。約翰聶夫將基本增長(cháng)率定為7%。所謂基本增長(cháng)率，我的理解是可靠的、穩定的、可以持續的，通俗一點(diǎn)，就是最起碼的，不是某些年份高于7%，某些年份低于7%。

　　2。與此相關(guān)聯(lián)，約翰聶夫喜歡選擇成長(cháng)行業(yè)中的穩健公司，因為成長(cháng)行業(yè)中的穩健公司，利潤增長(cháng)要比其他類(lèi)型的公司更有保障。如果是周期性股票，則要求在市盈率上得到更大的補償，比如他曾買(mǎi)過(guò)市盈率僅2倍的股票。

　　3。低市盈率股票通常是一種已被市場(chǎng)拋棄的股票，約翰聶夫稱(chēng)這種投資為逛“地下廉價(jià)商場(chǎng)”。雖然在買(mǎi)進(jìn)前，你可以期望它的股價(jià)有朝一日能夠回到較高的位置，但能與不能、什么時(shí)候，畢竟是一種未知數，作為補償，約翰聶夫希望公司能夠有較高的紅利率，以保障收益。

　　4?？偦貓舐屎褪杏手g的比值絕佳。市盈率是你的投資付出，而回報率則由兩個(gè)要素組成。一個(gè)是股利率，即每股紅利相對于股價(jià)的比率；一個(gè)是基本增長(cháng)率。股利率加上基本增長(cháng)率，相對于市盈率的比率越高越好。

　　高到什么程度？1992年我在報刊上曾做過(guò)介紹：最佳比例為2倍甚至2倍以上。比如，約翰聶夫曾介紹過(guò)一只股票：利潤增長(cháng)率為12%，股利率為3.5%，總回報率為15.5%，而該股的市盈率為6倍，15.56=2.58。尋找總回報率為市盈率2倍的股票，是約翰聶夫一直追求的目標。

　　(股利率+增長(cháng)率)市盈率，是前幾年風(fēng)靡一時(shí)的PEG(市盈率增長(cháng)率)的原版。許多人認為PEG的原創(chuàng )者是彼得林奇，他退休后公布出來(lái)的，這是一種誤傳。因為1986年我就看到過(guò)這個(gè)公式，是《參考消息》轉載港報的一篇文章，指出這是香港選股大師林復退休后公布的選股秘訣，而彼得林奇退休是1991年。

　　還有一點(diǎn)，從原版中有股利率這個(gè)概念，就可知道它起初是一種價(jià)值投資公式，而非成長(cháng)投資公式，因為成長(cháng)投資一般不太關(guān)注股利率——對市盈率較高的股票來(lái)說(shuō)，由紅利產(chǎn)生的回報率幾乎可忽略不計，其具體誕生時(shí)間估計在20世紀六七十年代，也就是格蘭厄姆悲嘆他的價(jià)值投資理論已經(jīng)過(guò)時(shí)、彼得林奇還沒(méi)出道的年代，是在市場(chǎng)上已很少有格蘭厄姆式價(jià)值股(1美元賣(mài)0.5美元)情況下，為順應價(jià)值投資需要而產(chǎn)生的。

　　因此，有一種可能是存在的，彼得林奇對這一公式做了修改，去掉了股利率，變成單純的PE/G，以適應沒(méi)有股利的成長(cháng)股投資需要。

　　但是，雖然經(jīng)過(guò)了這一改動(dòng)，由于彼得林奇時(shí)代的成長(cháng)股估值依然比較低，所以它本質(zhì)上仍是一個(gè)價(jià)值投資公式，只是比約翰聶夫更激進(jìn)一點(diǎn)而已。到了2007年，尤其是2009至2010年間，這個(gè)公式在A股市場(chǎng)上已發(fā)展到了濫用的程度。不管未來(lái)能否維持這樣的高增長(cháng)率，只要當期市盈率低于當期利潤增長(cháng)率，人們就用PEG來(lái)證明它的價(jià)值還“低估”，還有更大的上升空間。以致許多股票只因當期增長(cháng)率較高，就在PEG的鼓舞下，被炒到了天上。

　　5。基本面好。這也是約翰聶夫投資法則中非常重要的一點(diǎn)。所謂基本面好，我的理解就是公司經(jīng)營(yíng)、發(fā)展、未來(lái)的增長(cháng)預期等，一切正常，市盈率低，只是市場(chǎng)忽略了它們，而非公司有什么重大的負面因素存在。因為在股票總體供求相對均衡的情況下，陽(yáng)光雨露很難播撒到所有股票上，有些股票會(huì )因缺少催化劑——某種市場(chǎng)驅動(dòng)因素而被市場(chǎng)冷落。價(jià)值投資所要找的就是這類(lèi)低市盈率股，而非因公司經(jīng)營(yíng)、發(fā)展存在某些重大、有可能改變公司增長(cháng)軌跡的負面因素或疑問(wèn)的股票，后者哪怕市盈率很低，也需打個(gè)問(wèn)號。

　　比如銀行股，市盈率不可謂不低，但股票入門(mén)交易給你講價(jià)值投資的完整邏輯鏈在6月的股市大跌中，卻偏偏是它領(lǐng)跌，原因就在它的基本面存在有可能改變其盈利增長(cháng)與保持的負面因素，這樣的股票，就不符合約翰聶夫的選股理念。

　　因此，粗看一下，似乎約翰聶夫只關(guān)注市盈率高低，只要市盈率低就是好的價(jià)值投資標的，實(shí)質(zhì)上，約翰聶夫的價(jià)值投資法則乃是一個(gè)完整的、系統的邏輯鏈，環(huán)環(huán)相扣，缺一不可，作為核心的低市盈率只是他選股的一個(gè)基本要求，一個(gè)邏輯起點(diǎn)，后續的環(huán)節才是最重要的。

　　實(shí)踐中靈活運用

　　當然，和巴菲特一樣，文章有法，而無(wú)定法，運用之妙，存乎一心。在上述標準中，約翰聶夫也強調了收益保障即分紅，并不是不可缺少的，有些股票雖然沒(méi)有紅利，但各方面的優(yōu)勢足以彌補這一缺憾，他也會(huì )毫不猶豫地買(mǎi)進(jìn)持有，比如當年的英特爾。

　　同時(shí)，在實(shí)踐中，約翰聶夫也會(huì )稍稍放棄對低市盈率的要求，去購買(mǎi)一些激動(dòng)人心的高市盈率股票。這是因為，作為一個(gè)基金經(jīng)理人，他不能為“百分之百的布爾什維克”而損害基金的整體利益?；鸬恼w利益是什么？是要賺錢(qián)，要給基民一個(gè)滿(mǎn)意的答案。如果你手中全是冷峻的低市盈率價(jià)值股，萬(wàn)一價(jià)值股遭到連續幾年的冷遇，被長(cháng)時(shí)間地壓在“地下廉價(jià)商場(chǎng)”中，那對基金業(yè)績(jì)、形象的影響太大，因此他需要從整體角度去把握風(fēng)險和收益的均衡，對冷峻的股票和激動(dòng)人心的股票做個(gè)合理搭配。溫莎基金就是在他的執掌下，從困境走向輝煌，成為最偉大的基金之一的，而他本人也在數次民意調查中，成為美國有錢(qián)人最愿意讓他來(lái)管理資金的首選人。

　　這是一種非常了不起的成就，是在沒(méi)有任何外力、外部驅動(dòng)因素支持下取得的，所以我說(shuō)，就股票投資來(lái)說(shuō)，約翰聶夫取得的成就，含金量要遠高于巴菲特，也更加“親民”，更容易為普通投資者掌握和應用，具有更明確的可操作性和用武之地——就在剛剛過(guò)去的2013年上半年，我身邊依然有人通過(guò)準確而完整地應用約翰聶夫的價(jià)值投資體系，獲得了不菲收益。因此，有志于做價(jià)值投資者而又身陷巴菲特迷宮的人，不妨改換門(mén)庭，棄暗投明，皈依到約翰聶夫門(mén)下。財富的多寡、名聲的大小，并不是我們擇師的標準。

　

　不教條，不修正

　　發(fā)現了一種方法，就一定要體驗一番；有了一個(gè)想法，一定要實(shí)踐嘗試一下，這是我的天性，也是樂(lè )趣所在。本系列之所以在今年才開(kāi)始，就是因為經(jīng)過(guò)長(cháng)期對各種投資體系的嘗試和實(shí)踐，付出了巨大代價(jià)，取得了無(wú)數次成功和失敗經(jīng)驗后，才最終認定巴菲特、約翰聶夫、約翰鄧普頓、威廉歐奈爾是最有價(jià)值的四大投資體系，并得出了一個(gè)結論：在應用一個(gè)具有完整邏輯性的投資體系時(shí)，一定要保持其邏輯的完整性，既不能搞教條主義，也不能搞修正主義。

　　有一段時(shí)間，因股票的估值普遍很高，一些機構投資者認為只要購買(mǎi)市盈率大幅度低于市場(chǎng)平均水平的就是約翰聶夫式的的價(jià)值投資。這種方法雖然在牛市中取得了成功——在牛市中，任何方法都會(huì )成功，追打強勢股更好，但在市場(chǎng)的供求關(guān)系趨向平衡后，卻遭遇了巨大損失，這是因為它抽去了最核心的一點(diǎn)：市盈率本身要有絕對的投資價(jià)值。

　　還有，上面講的銀行股案例，雖然相對和絕對市盈率都很低，都符合約翰聶夫對市盈率的要求，但卻因不符合“基本面好”這一要求，在6月的股市大跌中遭遇了價(jià)值投資的滑鐵盧。差之毫厘，謬以千里，對一個(gè)具有完整內部邏輯的投資系統，你要么不用，要用就一定得保持其內部邏輯的完整性。

　　作為系統化的約翰聶夫的價(jià)值投資體系已介紹完畢，由于有他本人退休后寫(xiě)的書(shū)，所以進(jìn)一步的了解可去閱讀《約翰聶夫的成功投資》。除此之外，還有一些和市盈率有關(guān)的、應用面更廣的技巧，我們下期再說(shuō)。   

如果看完上文，想必朋友們應該明白價(jià)值投資的完整邏輯鏈了吧！股票入門(mén)交易早已在上述文章為大伙兒作出了詳細介紹，堅信諸位在看了以后應該可以清晰了解哦。